荣立通鹏扬周度观点：商品供需修复，通胀年底反弹，助推股市风格再平衡

（来源：鹏扬基金管理有限公司）

一、国内经济

高频指标方面，工业生产短期修复中期承压，长期处于底部震荡，边际上多数指标呈现企稳回升。发电整体呈现短期承压但长期向好，交通运输短期波动加剧但长期韧性犹存。上游原材料价格分化，整体价格表现温和，部分领域初现企稳迹象。下游消费呈现短期内价格恢复但中期仍然承压的特征，短期反弹尚未扭转长期低迷的趋势。

国内房地产形势仍严峻，考虑其对经济的影响可能引发新的政策放松，如果出现这样的情景，则短期内其对债券市场可能造成潜在利空。

上周海关总署公布进出口数据，整体来看，10月进出口双双回落，同比增速均低于预期。进口总量方面，10月同比增速1.0%（前值7.4%），低于市场预期（4.1%，Wind），较9月增速下行。产品结构方面，铜铁矿石高增，机电高新产品转弱，油气负增长。区域结构方面，对金砖国家、拉美维持韧性。

出口总量方面，10月出口同比-1.1%（前值8.3%），低于市场预期（3.2%，Wind），但年内整体会维持稳定。出口区域结构上，东盟出口维持高增，日韩出口转负，产品结构延续上月格局，通用机械、家具纺服出口下行。在全球制造业PMI略微下行的背景下，韩国、越南等其他主要外向经济体10月出口增速也录得下行。展望未来，四季度出口表现整体预计弱于前三季度，但年内维持正增速的概率较高。

统计局公布的10月通胀数据。2025年10月份，PPI同比下降2.1%，强于市场预期（-2.29%，Wind）。降幅比上月收窄0.2个百分点，环比上行0.1%，降幅缩窄主要由下游驱动。本月CPI同比上行0.2%，强于市场预期（-0.05%，Wind），环比上涨0.2%。核心CPI、特别是家用器具表现韧性较强，食品同比降幅改善明显。

CPI结构上，食品项环比涨幅高于季节性水平，非食品项当中教育文娱、医疗保健、其他用品及服务贡献较多。PPI方面，假期效应推动下游消费品续期释放，价格复苏，CPI拉动PPI项目当中的消费产品价格上行。展望未来，在假期消费效应释放之后，按已披露的高频价格，11月cpi同比增速在低基数效应下有望继续抬升。11月PPI中枢也有望持续抬升，静待上下游传导，但PPI当中上游工业品价格多数下行，反内卷政策强度减弱，年底反弹空间预计有限。

二、海外经济

截至11月9日，美国联邦政府停摆时间已达40天，超越2018年底至2019年初停摆35天的历史记录。停摆对经济的负面影响开始显现，除了导致关键数据缺失外，也开始对经济产生更大负面影响，例如公务员薪资等政府发放收入无法按期支付导致消费疲软，财政部现金余额TGA继续增加，形成紧财政、紧流动的效果。市场预期本次停摆将于11月中旬结束。

AI泡沫化趋势，过度的投资行为、高融资成本及排他性的商业模式面临风险，可能导致估值过分膨胀。美国科技行业高成本的私募债务融资风险，可能带来市场的担心。

全球市场方面，美债利率震荡，美元走强，日债利率上行。尽管美元有所走强，但是汇率波动率仍在持续下行。中间价延续稳定下调，人民币指数上行。

三、资产策略

大类资产配置：美元反弹体现联邦政府停摆带来的影响以及流动性紧缩，但随着本月联邦政府有望恢复运转，美元进一步反弹空间不大，风险资产可能会迎来短期利好刺激。

货币市场：大行净融资处于高位，市场资金面压力不大。整体市场预期平稳，在防风险和稳增长的背景下，央行总量政策及价格政策均存在宽松的空间。

利率：短端资金维持中性看法，利率品种把握灵活交易机会。

信用：上周信用债市场先震荡后上行，信用债涨跌互现，中短久期高等级信用债收益率有所上行，前期还有一定利差空间的中低等级信用债收益率则有小幅的下行。信用利差则仍以压缩为主，压缩幅度相对较大的是4-5年AA+及以下等级，压缩幅度在8-14bp。目前信用利差再次处于较低的位置，配置需关注信用利差的转变，3-5年期限品种或仍有结构性的配置需求，但市场整体供需展望仍偏谨慎。在流动性趋松的环境下需重视一级市场投标的安全边际。

可转债：整体中性。短期观察股市对Q3业绩及明年预期的定价，如无明确向下信号，则不必匆忙减仓。可关注光储和锂电等板块。

股票：科技股的交易拥挤度偏高。从投资者行为观察看，在4000点附近，顺周期板块（如化工、有色）、周期及价值风格板块分流了部分资金。基于能源转型战略和电力依赖，叠加年底储能国补带来抢装潮，电网设备板块热度提升。科技板块内部资金高切低，TMT布局从硬件转向AI软件及传媒，其他诸如新能源、医药等泛成长板块的细分领域也分流了部分资金。

随着内港股市融资能力逐步恢复，A股后市流动性环境有望逐步趋于均衡，基于业绩的投资回报有望改善，空间依然可观，但市场风格预计会出现调整。展望未来6个月-1年时间，传统制造行业龙头当前无论是基于“反内卷”政策预期还是股债性价比来看，都具备投资价值。在经济明显复苏之前，消费品主要关注高股息的行业龙头标的和新兴消费行业。此外，关注非银板块投资机会。

鹏扬基金成立于2016年7月6日，由多位拥有20年左右经验的老将领航。截至2025年9月末，在优良业绩带动下，公司资产管理总规模超过2000亿元，创造投资收益313亿元，分红123亿元。

公司官网｜www.pyamc.com

客服电话｜400-968-6688

风险提示书

]article_adlist-->

风险提示：鹏扬基金规模与回报相关数据来源于鹏扬基金，统计截至2025年9月30日。本微信内容是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息，但本公司不保证该等信息的准确性和完整性。在任何情况下，文中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。本文涉及行业仅供参考，任何投资建议或承诺，也不代表本公司未来长期必然的配置方向。基金投资有风险，入市需谨慎。